Современный стратегический анализ: 5-е издание - Грант Р.М.
ISBN 978-5-469-01303-7
Скачать (прямая ссылка):
В конце 1990-х гг. многие западные крупные нефтяные компании рассматривали инвестиционные проекты по разработке нефти и газа в Республике Казахстан, богатой энергией, но со слаборазвитой инфраструктурой. Этим инвестициям угрожало множество рисков — риск не обнаружить нефтяное месторождение, неизвестность цены на нефть в будущем, политическая и экономическая неопределенность в регионе, сомнения по поводу строительства трубопровода для транспортировки нефти и газа к мировым рынкам. Учитывая издержки и риски, оценка прибыли от инвестиций в развитие казахских нефтяных и газовых месторождений, проведенная с помощью метода DCF, выглядела малопривлекательной. Тем не менее к 2002 г. Eni, ChevronTexaco, BP, British Gas и несколько других компаний сделали многомиллионные инвестиции в исследования и производственные мощности.
Суть заключалась в том, что ни одна из этих компаний не собиралась в течение десятилетий делать инвестиции во все этапы деятельности, начиная с сейсмического анализа и заканчивая сооружением трубопроводов. Компании вложили капитал в начальные фазы развития нефтяной и газовой отрасли, а решение об участии в следующем этапе зависело от полученных результатов. Каждую из фаз проекта можно рассматривать как приобретение опциона на инвестирование следующей фазы проекта. В конце каждой фазы принималось решение, следует ли делать инвестиции в следующую фазу, подождать или выйти из проекта.
В мире неопределенности, где однажды сделанные инвестиции необратимы, ценится гибкость. Вместо того чтобы брать на себя обязательства за весь проект, есть смысл разбить его на множество фаз, где решение о том, следует ли начинать следующую фазу, принимается исходя из преобладающих обстоятельств и после изучения предыдущей стадии проекта. Большинство крупных компаний использует подход «стадий и ворот» при разработке продукта. Процесс разработки разделен на отдельные стадии, и по окончании каждой из них проект оценивают заново, прежде чем он «пройдет через ворота». Такой поэтапный подход создает стоимость опциона, которая возникает благодаря возможности вносить поправки в проект в процессе его осуществления или даже приостановить его. Одним из ключевых слов бума электронной коммерции
в 1998-2000 гг. было «масштабируемость» — возможность расширить или воспроизвести тот проект или ту бизнес-модель, чья начальная версия была успешной. Это свойство масштабируемости также является источником стоимости опциона.
оценка стоимости опциона
Принципы оценки опциона были разработаны Фишером Блэком, Мироном Шоулзом16 и Робертом Мертоном.17 Модель Блэка—Шоулза «ценообразование опциона» дает формулу для оценки финансовых опционов. Стоимость ценных бумаг опционов зависит от шести переменных: цены обеспечения, цены использования опциона, неопределенности, срока истечения действия опциона, дивидендных платежей и устойчивой ставки процента.18 Дальнейшие исследования показали, что эта же формула позволяет оценить реальные опционы — капиталовложения, ставшие результатом серии стандартных выборов.19 На рис. 2.1 показаны факторы, определяющие стоимость финансового и реального опционов.
Финансовые опционы
Биржевой курс
Реальные опционы
Комментарии
Нынешняя стоимость прибылей от инвестиций
Чем больше NPV (чистая приведенная стоимость), тем выше стоимость опциона
Чем больше затраты, тем ниже стоимость опциона
Стоимость опциона
Истечение срока действия
Срок действия опциона
Дивиденды
Стоимость, потерянная после истечения срока действия опциона
Устойчивая процентная ставка
Устойчивая процентная ставка
г! г!
H
Более длительные сроки предлагают больше
возможностей для изучения потенциальных результатов
Чем больше денег уходит к конкурентам, которые
выполняют свои обязательства, тем ниже стоимость опциона
Высокая ставка процента увеличивает стоимость опциона посредством повышения стоимости
отсроченных инвестиций
ИСТОЧНИК: К. Leslie and М.Р. Michaels, «The Real Power Options», McKinsey Quarterly Anthology: On Strategy
РИСУНОК 2.1
(McKinsey & Company, 2000). Шесть уровней финансовых
Рассчитать стоимость реальных опционов сложно: моделирование неопределенности и учет управленческих решений на разных ста-
и реальных опционов
днях проекта, как правило, погружает аналитика в сложную математику. Однако основной процесс отличается логичностью и последовательностью. McKinsey & Company выделяет в этом процессе четыре этапа:
1. Применение стандартного анализа дисконтированного денежного потока DCF без учета любых гибких опционов.
2. Моделирование неопределенности проекта с использованием дерева событий. Если речь идет об эксплуатации нефтяных месторождений на дне Каспийского моря в Азербайджане, то главная неопределенность касается шансов нахождения нефти в рамках договора на разведку, количества и качества найденной нефти; стоимости разработки месторождения, возможности прокладки трубопровода по дну Черного моря или через Иран, цены на сырую нефть и уровня налогов, установленных правительством Азербайджана. Затем дисконтированные денежные потоки (DCF) можно вычислить для различных вариантов всех этих неопределенных факторов.
