Руководство по подготовке промышленных технико-экономических исследований - Беренс В.
ISBN 5-85523-012-0
Скачать (прямая ссылка):
116 ВНД соответствует наивысшей ставке процента за вычетом налогов лишь в том случае, если активы проекта в достаточной мере покрывают все обязательства на конец периода дисконтирования при условии, что фирма имеет возможность произвольно погашать свои обязательства.
117 Внутреннюю норму доходности следует использовать с осторожностью в тех случаях, когда крупные отрицательные чистые потоки реальных денег неоднократно имеют место на более поздних отрезках жизни проекта. Хотя это происходит очень редко (нанример, иногда в нефтяной и горнодобывающей отраслях промышленности) ,ЧДД может быть положительным и отрицательным более одного раза, если применять различные нормы дисконта. В этом случае существует более одного решения для ВНД (полиномное уравнение имеет столько решений, сколько раз изменяется знак ряда потока реальных денег, хотя, по всей вероятности, не все решения будут действительными, и метод ВНД может давать результаты, не имеющие смысла. Для преодоления этого недостатка рекомендована корректировка потоков реальных денег в соответствии с методом доходности и следующей процедурой. Определяется точка, начиная с которой будущие потоки реальных денег, дисконтированные по норме дохода, станут отрицательными. Эти потоки затем дисконтируются по нормальной стоимости капитала, чтобы перевести их во времени обратно к точке, в которой они преимущественно поглощаются предыдущими положительными потоками. Затем проводится скорректированный расчет дохода с помощью денежных потоков, измененных вышеописанным способом. Этот метод объясняется и подробно обосновывается в работе A.J.Merrett and А. Sykes, The Finance and Analysis of Capital Projects (London, Longman, 1974).
250
Проблема ранжирования
Выше было показано, что различные ряды потока реальных денег могут создавать одинаковую ВНД; кроме того, возможно, что проекту с меньшей ВНД (но все еще превышающей минимальный коэффициент окупаемости) следует отдать предпочтение перед проектом с более высокой ВНД, но с нежелательной структурой потоков реальных денег. Более того, проекты могут ранжироваться по-разному, если применяется метод ЧДД. Эта проблема проиллюстрирована ниже на рис. 30.
Внутренняя норма доходности проекта Б (ВНДб) выше, чем проекта А (ВНДд), и для любой нормы дисконта между Ег и ВНД, ЧДД проекта Б выше, чем проекта А. Если минимальный коэффициент окупаемости ниже Ег, тогда оба проекта будут все еще приемлемыми с точки зрения прибыльности. Однако в этом случае приоритет должен быть отдан проекту А, если на выбор проекта доминирующее влияние оказывает ЧДД. Норма дисконта, при которой ЧДД обоих проектов одинаков, называется нормой пересечения (Ег). При достаточно абстрактных условиях совершенно одинаковых проектных рисков, одинаковых сроков жизни проектов и сравнимых размеров инвестиций, проект с более высоким доходом обычно получает приоритет. Поскольку эти допущения редко возможны в реальной жизни, окончательное принятие инвестиционного решения будет обусловлено оценкой инвестором различных проектных рисков и возможных стратегий их минимизации.
Чистый дисконтированный доход
о
А В Г И К E Ез вндд ВНДБ Норма дисконта (E) Рис. 30. Метод ЧДД и проблема ранжирования
Взаимоисключающие проекты
По причинам, изложенным выше, метод ВНД также нужно использовать с осторожностью в случае двух или более исключающих друг друга проектов. Проекты являются взаимоисключающими, если принятие одного из них означает отклонение другого. Эта ситуация типична, например, в том случае, если в распоряжении инвесторов имеется только один строительный участок или если они могут выбирать между расширением существующего завода и созданием дополнительных, но меньших по размеру промышленных предприятий в отдаленном месте (полная производственная мощность ограничивается полным спросом). Эта проблема является не вопросом принятия или отклонения проекта, а вопросом определения, какую из двух осуществимых альтернатив нужно выбрать. Рис. 30 также можно использовать для иллюстрации этой проблемы.
Применяя критерий ВНД, следует выбрать проект Б, поскольку величина ВНД у него больше, чем у проекта А. При использовании в качестве критерия выбора ЧДД, решение зависит от применяемой нормы дисконта. Например, на рис. 30 показано, что если возможная стоимость капитала соответствует процентной ставке Ег, то у обоих проектов будет одинаковый ЧДД (КД) для этой нормы дисконта. Если же возможная стоимость капитала меньше, то может быть выбран проект А из-за более высокого ЧДД (ИГ). Если ставка дисконта выше, чем Ег (как это имеет место при Ез), то выбор, вероятно, будет сделан в пользу проекта Б из-за его более высокого ЧДД (ЛЖ). Применение метода ВНД также приведет к выбору проекта Б.
251
Из трех методов оценки, рассмотренных выше, метод ЧДД позволяет оценить ожидаемые накопленные чистые прибыли на инвестиции, дисконтированные к настоящему времени. Индекс доходности ИД демонстрирует накопленную чистую прибыль, как созданную единицей вложенного капитала, в то время как ВНД показывает чистый доход (прибыль), выраженный как норма прибыльности в год, но не позволяет сделать какой-либо непосредственный вывод относительно накопленных прибылей. Кроме того, для всех трех методов общим является отсутствие в них непосредственной оценки распределения притоков и оттоков реальных денег по всему горизонту планирования (увеличивающихся, уменьшающихся, постоянных. или колеблющихся чистых денежных потоков). Поэтому при использовании этих методов следует учитывать финансовые цели и критерии решений инвесторов (и финансовых организаций) в отношении сроков амортизации, приемлемости риска и т.д. Это может быть особенно важным в тех случаях, когда с помощью одного метода нельзя точно решить, какую альтернативу проекта следует выбрать. Предположим, например (см. табл. 3), что имеются два проекта А и Б с одинаковой ВНД, а именно:
